Juros, câmbio, investimento e exportações no Brasil entre 2011 e 2014

O investimento e as exportações são variáveis centrais para o crescimento econômico a longo prazo. O investimento é necessário para o aumento da capacidade produtiva da economia, ao passo que as exportações são decisivas para relaxar a restrição externa ao crescimento. No debate brasileiro, com muita frequência argumenta-se que essas duas variáveis não assumem uma dinâmica satisfatória em virtude de dois preços macroeconômicos estarem “fora do lugar”: a taxa de juros muito alta inibiria os investimentos privados, e a taxa de câmbio muito valorizada faria o mesmo com as exportações.

De uma maneira geral, a política econômica praticada no primeiro mandato da Presidente Dilma Rousseff parece ter assumido esse diagnóstico. No segundo semestre de 2011, o Banco Central deu início a um ciclo de redução da taxa básica de juros que levou a meta da Selic ao nível nominal de 7,25% ao ano, no fim de 2012. O movimento reduziu a taxa overnight a níveis reais (critério ex-post) abaixo de 1% ao ano, no primeiro semestre de 2013. Houve também redução da Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP), implicando taxas de juros reais virtualmente nulas nas operações de crédito para investimento junto ao Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). O esforço de redução dos spreads dos bancos públicos e privados reduziu também significativamente as taxas reais de juros cobradas no crédito geral a pessoas jurídicas. Essas ações, em conjunto com as desonerações tributárias, parecem ter sido efetivas para reduzir o custo do investimento.

Em meio ao ambiente de estabilidade tanto da taxa de juros norte-americana quanto da avaliação de risco-país medida pelo índice Emerging Markets Bond Index Plus (EMBI+), a redução da taxa Selic diminuiu o diferencial de juros em cerca de cinco pontos percentuais em um intervalo de apenas nove meses, permanecendo nesse nível por cerca de um ano. Em conjunto com outras ações, o movimento sugere que o Banco Central estivesse buscando desvalorizar a taxa de câmbio, ou ao menos deter o processo de apreciação que caracterizou os dois mandatos do Presidente Lula. De fato, a desvalorização da taxa de câmbio nominal acumulou praticamente 60% ao longo dos 48 meses do primeiro mandato da Presidente Dilma Rousseff. Em termos reais, a desvalorização foi pouco superior a 30% no mesmo período.

De modo geral, houve, portanto, redução do custo do investimento e desvalorização da taxa de câmbio. Esse movimento de preços relativos no sentido desejado por muitos economistas não resultou, entretanto, em alteração da dinâmica das quantidades de exportações e de investimento. De acordo com os índices divulgados pela FEE, o volume exportado pelo Brasil em 2014 foi cerca de 13% menor do que o exportado em 2010. A taxa de investimento, medida como a razão entre a formação bruta de capital fixo e o PIB a preços constantes de 1995, não mostrou tendência de aumento, oscilando em torno do patamar de 22% ao longo do período 2011-14. Isso sugere que a dinâmica das exportações e do investimento dependa muito mais de outras variáveis de quantidades (como o crescimento da renda mundial no caso das exportações e o crescimento do PIB doméstico no caso do investimento) do que de alterações de preços relativos.

 

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