Textos com assunto: título público

O espaço fiscal do alívio monetário

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Edição: Ano 22 nº 07 - 2013

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A despeito da elevação recente da taxa de juros, a Selic vem em uma trajetória de queda nos últimos anos. A principal referência para remuneração dos títulos públicos, que está em 8,0% a.a, tem em seu histórico um patamar de 45,0% a.a (no início de 1999) e uma média de 13,5% a.a nos últimos 10 anos. Particular queda se verifica desde agosto de 2011, período em que a taxa alcançava 12,5%.

O nível do juro no País possui influências diversas: no dinamismo da economia, na demanda, no investimento produtivo, na taxa de câmbio, nas decisões privadas, dentre outras. A taxa de juros impacta, ainda, o custo da dívida pública interna, por remunerar parcela significativa dos títulos públicos. Em assim sendo, o alívio monetário reduz as despesas públicas e abre espaço fiscal, ampliando a possibilidade de manejo das contas públicas, que apresentam relativa rigidez.

No referido mês de agosto de 2011, o Tesouro acumulava um gasto, em 12 meses, na ordem de R$ 166 bilhões em juros nominais. Atingiu R$ 190 bilhões em março de 2012 e caiu a R$ 145 bilhões em março de 2013. Essa evolução representa uma folga de R$ 46 bilhões em um ano. Importa ressaltar que houve essa queda na distância desses 12 meses, no mesmo tempo em que a dívida pública federal se elevou: passou de R$ 1.855 bilhões para R$ 1.940 bilhões. Assim, seu custo médio foi de 12,1% a.a. para 11,1% a.a.

O custo da dívida pública interna caiu, porém não na mesma magnitude da queda do juro. Esse descompasso de eventos se deve à variação da proporção dos títulos internos emitidos. Entre março de 2012 e março de 2013, os títulos pós-fixados em Selic (Letras Financeiras do Tesouro) passaram de 25,6 % para 21,0%. Já os pré-fixados (Notas do Tesouro Nacional F e Letras do Tesouro Nacional) passaram de 37,1% para 39,9%. Os títulos atrelados à inflação (Notas do Tesouro Nacional C e B) passaram de 31,1% para 37,3%.

Estes últimos, além da inflação, possuem sua rentabilidade relacionada ao juro definido no momento da compra. Atualmente, são negociados a 4,0% adicionados pela variação do IPCA ou do IGP-M. Isso confere a eles um retorno maior do que as LFTs no período recente. Essa alteração elucida a mutação nas expectativas dos agentes em relação à queda do juro ocorrida e em relação às expectativas de inflação: os títulos pós-fixados foram preteridos. Por esse motivo, a queda da despesa em juros não foi tão acentuada, mas deve cair, em termos relativos, no decorrer dos próximos meses, dada a defasagem entre variação do juro e despesa em juros.

Estes últimos, além da inflação, possuem sua rentabilidade relacionada ao juro definido no momento da compra. Atualmente, são negociados a 4,0% adicionados pela variação do IPCA ou do IGP-M. Isso confere a eles um retorno maior do que as LFTs no período recente. Essa alteração elucida a mutação nas expectativas dos agentes em relação à queda do juro ocorrida e em relação às expectativas de inflação: os títulos pós-fixados foram preteridos. Por esse motivo, a queda da despesa em juros não foi tão acentuada, mas deve cair, em termos relativos, no decorrer dos próximos meses, dada a defasagem entre variação do juro e despesa em juros.

Essa folga nas contas públicas, via juros, alterou a política fiscal. O Governo Federal, no entanto, não aumentou os gastos, restringidos pelo menor crescimento econômico, que, por sua vez, não permite a arrecadação aumentar tanto. Tampouco utilizou a folga para reduzir o estoque da dívida. Contudo efetuou uma série de desonerações, a maior parte delas objetivando a dinamização da atividade econômica, a redução de custos para as empresas, o aumento da competitividade dos produtos nacionais frente aos produtos importados e um freio na elevação de preços. Foram reduzidos impostos sobre automóveis, materiais de construção, transporte coletivo, bens de capital, energia elétrica, cesta básica, folha de pagamentos de setores sensíveis à concorrência externa, dentre outros. De acordo com o Ministro da Fazenda, a redução de impostos atingirá cerca de R$ 70 bilhões em 2013 e R$ 88 bilhões em 2014, valores mais elevados do que a redução do gasto com juros, portanto.

A dívida pública federal retratada é crescente em termos nominais, em que pese a queda em relação ao PIB, que passou de mais de 60% em 2002 para a faixa atual de 35% (2012). De toda sorte, o custo dela deve cair em relação ao estoque da dívida, a menos que a inflação dispare ou que o Bacen eleve significativamente o juro. A eventual queda não quer dizer que o gasto monetário venha a ser menor, embora tal situação se observe nos últimos meses. No lado fiscal, a renúncia foi superior à redução do gasto advinda do alívio monetário. Não existem garantias de que as desonerações sejam repassadas para os preços, de modo a ampliar a competitividade e aumentar a demanda, elas podem tão somente aumentar os lucros auferidos, e esses não serem reinvestidos na produção. Ainda assim, o afrouxamento monetário pregresso e a redução tributária representam intentos de reativar o elevado crescimento econômico, perdido nos dois últimos anos.

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