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Expectativas inflacionárias e política monetária

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Edição: Ano 27 nº 02 – 2018

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Dentre os indicadores macroeconômicos, a inflação é um dos que mais atrai a atenção da imprensa e do público. Dado o caráter persistente da inflação no País, muitas vezes, subjugam-se outras variáveis importantes para a economia nacional em prol do seu controle. Atualmente, o principal instrumento em posse do Banco Central do Brasil (BC) para administrar a variação dos preços é a taxa básica de juros.

Em abril de 2013, o BC iniciou um período de elevação da taxa de juros, que passou de 7,25% para 14,25% em julho de 2015. Após 15 meses nesse patamar, ocorreu um ciclo de redução da taxa, que passou a 7% em dezembro de 2017. Dentre as justificativas para tal movimento, estão o arrefecimento da inflação — que se reduziu de 10,7% em 2015 para 2,95 em 2017 — e a baixa atividade econômica — que acumulou 11 trimestres consecutivos de queda, acompanhada por uma redução de mais de 30% no investimento, culminando com a elevação do desemprego de 7,9% em março de 2015 para 13,7% dois anos depois.

Quando questionado se o ciclo de aumento dos juros haveria sido demasiado, ou se haveria tardado a iniciar o afrouxamento monetário, o presidente do BC utilizou o arrefecimento da inflação como indicador do sucesso: “Acreditamos que a inflação não apresentaria essa mesma queda caso o Banco Central não atuasse de maneira firme para domar as expectativas inflacionárias, apoiado pela política econômica de forma geral”.

A redução da inflação e a ancoragem das expectativas são vistas como elementos de sucesso na condução da política monetária recente. De fato, a expectativa de inflação retornou para o centro da meta, permitindo inclusive ao Conselho Monetário Nacional (CMN) reduzir a meta para 4,25% em 2019 e 4% em 2020. Além disso, desde a implantação do Sistema de Metas de Inflação, em 1999, é a quinta vez que o presidente do BC precisou enviar carta à Presidência da República a fim de justificar o porquê de o índice não ter-se mantido dentro da banda da meta. Nesse caso, entretanto, foi a primeira vez que o índice completou o ano abaixo do limite inferior, atualmente de 3%. Mas será que essa queda se deve realmente à condução “firme” do Banco Central?

Com vistas a expor algumas características da inflação recente e também a analisar a efetividade de seu combate, apresenta-se a contribuição de seus principais componentes para o índice final. Assim, pode-se perceber a importância de fatores que o próprio BC reconhece como sendo em elevado grau autônomos à condução da política monetária pela instituição: o preço dos alimentos e os preços administrados.

A importância do preço dos alimentos e bebidas nos índices de preço pode ser captada pelo peso que possuem na cesta de bens analisada: na média, representam cerca de 25% do índice. Ao se atribuir o impacto de cada grupo de bens e serviços para a elevação geral dos preços, percebe-se que, de 2008 a 2016, um terço do índice se deve diretamente ao preço de alimentos e bebidas. Segundo carta encaminhada ao Presidente da República, o atual desvio na meta de inflação, que a reduziu para valores inferiores a 3% em 2017, adviria do comportamento incomum do preço dos alimentos. De fato, o gráfico mostra que a variação no preço dos alimentos contribuiu negativamente para o índice pela primeira vez nos últimos 10 anos. Na carta, o próprio BC reconhece que as causas dessa deflação encontram-se “fora de seu alcance”, mas que combateria os efeitos secundários dessa variação. No entanto, como exemplo, no ano de 2013, a variação positiva no preço dos alimentos, também derivada de choques de oferta ou de flutuação no preço em reais das commodities (incorporando aqui tanto a variação derivada do câmbio quanto a dos preços internacionais), serviu como um dos argumentos para defender a necessidade de agir combativamente elevando a taxa de juros. Percebe-se, assim, uma assimetria na condução da política monetária.
Outro componente da inflação com relevante influência individual sobre o índice de preço, mas que não está sujeito aos efeitos da política monetária, é o preço de combustíveis e energia, que concentra parcela importante dos preços administrados. Logicamente, ao denominarem-se “administrados”, fica explícito que somente efeitos secundários poderiam ser combatidos pela política monetária.

Faz-se necessário perguntar se, dada a volatilidade do preço dos alimentos e dada a autonomia na administração dos preços de combustível e energia, estes deveriam influenciar de forma tão profunda a administração da taxa básica de juros? Adiciona-se ainda que, se considerado que o pico da inflação em 2015 se deve em grande medida a fatores exógenos à condução da política monetária, a elevação dos juros na proporção praticada pode ter sido excessiva quando se reconhece o caráter temporário e pontual de parcela daquela inflação, de modo que os possíveis efeitos recessivos sobre o restante da economia também podem ter sido desnecessários. Da mesma forma, atribuir parcela importante da queda da inflação à “firmeza” na condução da política monetária parece tentar atribuir ao subjetivo e ao expectacional uma queda cujas fontes são bem identificáveis e que, em certo grau, independeu da postura dos atuais dirigentes do BC.

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