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A bolha de ativos e a atuação do Fed: 2008 em 2018?

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Edição: Ano 27 nº 03 – 2018

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A dinâmica da economia sob dominância financeira é indissociável da variação do preço dos ativos. São as flutuações, muito mais do que o nível de emprego e o ritmo de crescimento, o termômetro pelo qual se mede o sucesso da gestão econômica, reduzida, o mais das vezes, à condução da política monetária. Assim, a emergência de “bolhas” de preços dos diversos ativos financeiros é, antes de tudo, a normalidade imposta pelo “modo de regulação” vigente desde o final da década de 70. O desinflar dessas bolhas, entretanto, costuma ser bastante custoso, não raro, com reflexos para o crescimento da economia mundial.

Essa situação se apresenta em sua plenitude quando falamos dos Estados Unidos, país detentor da moeda-reserva em escala global. Entretanto, a necessidade de uma exacerbação no preço dos ativos impõe à autoridade monetária estadunidense, o Federal Reserve (Fed), um dilema de solução ótima impossível. Deveria o Fed identificar essas bolhas e agir para organizar um pouso suave e menos traumático dos preços dos ativos, ou deixar que o mercado, em sua dinâmica especulativa própria, promova a reorganização dos preços relativos dos ativos com a consequente elevação de risco sistêmica, dada a inter-relação entre os diferentes instrumentos de crédito e de alavancagem existentes em escala global?

É por si mesmo evidente que, frente a esse quadro, uma atuação preventiva do Fed seria criticada por reduzir o crescimento da economia e a criação de riqueza fictícia que lhe dá suporte. De outra parte, o estouro de uma bolha também é visto como incompetência da autoridade monetária em identificar o movimento “insustentável” dos preços dos ativos. Em geral, dada a estrutura de poder que sustenta a força do banco central dos Estados Unidos e a transferência de renda dos não detentores de poupança para os poupadores líquidos que essa dinâmica provoca, o Fed opta pela segunda alternativa, sendo obrigado, a partir daí, a gerenciar as consequências do estouro das bolhas.

Em 2007-08, essa dinâmica de exacerbação dos preços dos ativos teve seu episódio mais traumático. A inabilidade inicial do Fed em identificar o risco sistêmico envolvido na explosão da bolha imobiliária, que era o elemento essencial do dinamismo da economia estadunidense, custou muito caro em termos de emprego e de renda em nível global. A esse equívoco, sublimado em 2008 pela desastrosa aceitação passiva da quebra do banco Lehman Brothers, sucedeu uma gestão impecável do ponto de vista da preservação da riqueza capitalista. A taxa de juros básica caiu a zero já no final de 2008, patamar no qual se manteve até 2015. A ampliação do tamanho do balanço do Fed e sua ação conjunta com outros bancos centrais da Europa permitiram a absorção progressiva do estoque de ativos insolváveis, com o progressivo avanço da liquidez na economia a partir de 2010 e o fortalecimento das instituições financeiras afetadas pela crise.

Aos poucos, essa liquidez foi retomando seu papel privilegiado no espaço da valorização especulativa do capital. Isso permitiu, principalmente a partir de 2013, a superação dos preços de alguns ativos, em especial das ações. O índice Standard & Poor’s 500, que havia descido dos 1.500 pontos em 2007 até os 700 pontos em 2009, retomou o patamar anterior em 2013 e, dali para frente, alavancado por essa excepcional liquidez e as baixíssimas taxas de juros, subiu excepcionalmente nos cinco anos seguintes até atingir os 2.700 pontos nos quais se encontra hoje. A taxa de juros interbancária, ainda que em progressão depois de 2015, encontra-se, hoje, em 1,4% em média, bastante abaixo da inflação medida ao final de 2017, de 2,1%. A taxa de juros dos títulos públicos (T-Bonds) caiu de 5% para 1,5% entre 2007 e 2016, encontrando-se, hoje, em 2,35%, o que representa uma valorização histórica dos títulos públicos estadunidenses. Cabe ressaltar que a retomada do preço dos imóveis deu-se mais lentamente, sendo que, hoje, o índice Case-Shiller, que mede a variação dos preços dos imóveis nos Estados Unidos, encontra-se no mesmo patamar de 2006, auge da bolha especulativa que tinha por epicentro exatamente o preço do imobiliário.
É em um contexto com essas características, em que se prevê a progressiva normalização da política monetária e a retirada dos estímulos, que o mercado financeiro foi sacudido por tensões em fevereiro de 2018. Essas, para alguns mais afoitos, prenunciariam o risco de uma repetição, em escala ainda maior, do episódio de 2008. A esse quadro se somariam as pressões do maior déficit público esperado com a aprovação de proposta de corte de impostos promulgada pelo Governo Trump em dezembro de 2017, que equivale a uma renúncia de arrecadação de US$ 1,5 trilhão nos próximos dois anos. A retomada da inflação, segundo analistas, levaria a um aumento mais rápido da taxa de juros do que o anteriormente previsto, resultando em uma queda abrupta dos preços dos ativos financeiros e a um desaquecimento da atividade econômica nos Estados Unidos. A esses riscos se somaria a inexperiência do novo presidente do Fed, Jerome Powell, o qual teria reação incerta caso o preço dos ativos desinflasse abruptamente.

Existem, até o momento, poucos indícios de que essa expectativa negativa possa prevalecer, ao menos no curto prazo. Diferenças significativas quanto ao papel e à regulação do sistema financeiro no período pós 2008 nos permitem afirmar que o quadro atual é, no momento, menos arriscado que aquele de 2007-08. A regulação das instituições financeiras sistemicamente importantes é mais estrita do que era anteriormente à crise no que tange às exigências de capital. Os encadeamentos promovidos pelos instrumentos de hedge e de alavancagem parecem menos complexos e menos concentrados do que anteriormente. Ao mesmo tempo, parece ter-se promovido certa restrição da especulação financeira nos círculos mais abastados da sociedade, em proporção bastante maior do que ocorreu em 2007-08.

De outra parte, o mercado que se aproxima mais de preços “irrealistas” na atualidade é o acionário, o qual, tradicionalmente, tem uma resolução mais simples em caso de crash do que o mercado imobiliário. Enquanto a maturação de uma solução para a quebra de uma crise imobiliária é bastante lenta, por envolver ativos reais como subjacentes, o mesmo não ocorre com ativos puramente financeiros, bem mais fáceis de lidar com os instrumentos e a experiência atualmente disponíveis.

Isso, entretanto, não significa que a eventual queda dos preços dos ativos não teria consequências de curto prazo para o crescimento da economia estadunidense. Ao contrário do que se poderia então antever, o padrão ordenador da economia dos Estados Unidos foi pouco alterado do ponto de vista dos encadeamentos imediatos com a crise de 2008. A lenta retomada do crescimento deu-se com a recuperação do preço dos ativos financeiros e uma concentração da renda ainda mais robusta do que aquela vigente anteriormente. Também não podemos descartar a emergência de encadeamentos e ligações desconhecidas (os known unknows, no jargão financeiro) entre ativos, as quais só virão à tona em caso de uma severa crise.
Desse modo, daquilo que é permitido perceber no momento, a maior possibilidade para a economia dos Estados Unidos, em 2018, é uma travessia com sobressaltos, mas sem consequências desastrosas para a economia mundial.

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