Textos na área temática: Economia

Ciclos na economia gaúcha: em busca de fatos estilizados

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Edição: Ano 27 nº 02 – 2018

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O ano de 2017 trouxe boas notícias para a economia brasileira. Em 30 de outubro, o Comitê de Datação dos Ciclos Econômicos (Codace-IBRE-FGV) anunciou que a recessão nacional iniciada no segundo trimestre de 2014 tivera fim no último trimestre de 2016. Com duração de 11 trimestres, a última recessão foi a mais duradoura desde a redemocratização, juntamente com a de 1989-92. Apesar de não haver, formalmente, uma cronologia dos ciclos na economia gaúcha, é provável que a recessão no Rio Grande do Sul tenha apresentado duração similar, dado que as taxas de crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) estadual (trimestre sobre mesmo trimestre do ano anterior) tornaram-se negativas a partir do segundo trimestre de 2014 e deixaram de sê-lo após o quarto trimestre de 2016, juntamente com as do Brasil. As recessões, contudo, não são todas iguais, assim como os períodos de crescimento econômico. Os diferentes setores possuem idiossincrasias que acentuam ou atenuam os distintos períodos cíclicos da economia gaúcha. Por exemplo, em 2012, o baque provocado pela seca no setor agropecuário trouxe consequências para o restante da economia regional. Diante disso, perguntas como “qual é o componente mais volátil no ciclo do PIB?” ou “qual deles tem maior correlação com o produto agregado?” merecem ser respondidas.

Existem diferentes maneiras de estudar os ciclos econômicos, por exemplo, entendendo-os como desvios em torno de uma tendência de crescimento de longo prazo, que se modifica lentamente no tempo. Como não é possível observar diretamente esses ciclos, os economistas costumam valer-se de uma gama de técnicas estatísticas para estimá-los, sendo uma das mais tradicionais o chamado “filtro HP”. Esse filtro foi aplicado nas séries históricas trimestrais do Rio Grande do Sul com ajuste sazonal do índice de volume do Valor Adicionado Bruto (VAB) da agropecuária, da indústria e dos serviços, bem como nas de VAB total, impostos e PIB, para isolarmos o respectivo componente cíclico de cada um desses indicadores. O período de análise vai do 1.° trim./2002 ao 3.° trim./2017. Os ciclos obtidos através desse procedimento podem ser visualizados na Figura 1.

Computando algumas estatísticas simples, como desvio-padrão e coeficiente de correlação das estimativas supracitadas — disponíveis no Quadro 1 — é possível iniciar a busca por “fatos estilizados” dos ciclos econômicos no Rio Grande do Sul. Em primeiro lugar, a agropecuária é aquela que apresenta ciclos com maior volatilidade dentre as três principais atividades da economia: cinco vezes a dos ciclos do PIB. Dada a maior exposição a choques climáticos, os quais causam grandes oscilações na produção agrícola, podem ser observadas também variações bruscas no volume de produção da atividade. No período sob análise, as secas de 2004-05 e 2012 ilustram o argumento: na primeira, houve um desvio de até 49% em relação à tendência de longo prazo, enquanto, na segunda, o descolamento em relação à tendência chegou a 63%. Por outro lado, o setor de serviços — composto pelas atividades de comércio, transporte, serviços de informação, financeiro, administração pública e outros serviços — é o que apresenta ciclos mais estáveis. Uma hipótese que permite explicar esse resultado é a de que as famílias podem proteger-se das variações de renda, poupando uma maior parte dela em tempos de bonança ou mesmo tomando empréstimos para financiar seus gastos durante períodos de desemprego, o que resulta em maior estabilidade do consumo. Como boa parte do comércio — componente de maior peso nos serviços gaúchos — refere-se ao comércio varejista, que, em última instância, atende ao consumo das famílias, a estabilidade no consumo reflete-se em maior estabilidade nos ciclos do comércio e, dessa forma, dos serviços. Além disso, as atividades de outros serviços — que incluem atividades artísticas, serviços de manutenção de computadores, educação e saúde mercantil, serviços de alimentação, dentre outros — e de administração e serviços de educação e saúde públicas tendem a apresentar poucas flutuações.

Um segundo grupo de “fatos estilizados” pode ser explorado observando-se as correlações entre os diferentes componentes do produto agregado gaúcho. Os ciclos do PIB, por exemplo, estão mais correlacionados com os ciclos na atividade industrial do que nas demais, reforçando a ideia de que a indústria é um setor-chave para compreender o timing das flutuações da atividade econômica agregada do Estado, e vice-versa. Ademais, há também uma maior correlação entre as flutuações na arrecadação de impostos e os movimentos cíclicos da indústria do que no restante das séries analisadas. Por outro lado, os ciclos, tanto no setor de serviços, devido ao seu peso, quanto no setor agropecuário, por sua integração com a indústria local, apresentam também alta correlação com o PIB, não devendo ser ignorados em análises conjunturais, sobretudo em momentos de inflexão na atividade econômica.

Em suma, para compreender a dinâmica da economia regional, as interações entre seus diferentes setores, as fontes e as consequências de suas flutuações cíclicas não bastam apenas conjecturas, é preciso olhar os fatos. Diante disso, o texto buscou identificar alguns possíveis “fatos estilizados” da economia regional. A robustez desses fatos, contudo, precisa ser confirmada ainda em estudos vindouros. Ademais, conforme a economia e a própria sociedade se transformam, é preciso também estar atento a que novos fatos venham a suprimir os anteriores no caso de quebras estruturais nas séries. Como observou certa vez o prêmio Nobel de economia, Paul Samuelson, “[…] quando os eventos mudam, eu mudo de opinião. O que você faz?”.

 

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Expectativas inflacionárias e política monetária

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Edição: Ano 27 nº 02 – 2018

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Dentre os indicadores macroeconômicos, a inflação é um dos que mais atrai a atenção da imprensa e do público. Dado o caráter persistente da inflação no País, muitas vezes, subjugam-se outras variáveis importantes para a economia nacional em prol do seu controle. Atualmente, o principal instrumento em posse do Banco Central do Brasil (BC) para administrar a variação dos preços é a taxa básica de juros.

Em abril de 2013, o BC iniciou um período de elevação da taxa de juros, que passou de 7,25% para 14,25% em julho de 2015. Após 15 meses nesse patamar, ocorreu um ciclo de redução da taxa, que passou a 7% em dezembro de 2017. Dentre as justificativas para tal movimento, estão o arrefecimento da inflação — que se reduziu de 10,7% em 2015 para 2,95 em 2017 — e a baixa atividade econômica — que acumulou 11 trimestres consecutivos de queda, acompanhada por uma redução de mais de 30% no investimento, culminando com a elevação do desemprego de 7,9% em março de 2015 para 13,7% dois anos depois.

Quando questionado se o ciclo de aumento dos juros haveria sido demasiado, ou se haveria tardado a iniciar o afrouxamento monetário, o presidente do BC utilizou o arrefecimento da inflação como indicador do sucesso: “Acreditamos que a inflação não apresentaria essa mesma queda caso o Banco Central não atuasse de maneira firme para domar as expectativas inflacionárias, apoiado pela política econômica de forma geral”.

A redução da inflação e a ancoragem das expectativas são vistas como elementos de sucesso na condução da política monetária recente. De fato, a expectativa de inflação retornou para o centro da meta, permitindo inclusive ao Conselho Monetário Nacional (CMN) reduzir a meta para 4,25% em 2019 e 4% em 2020. Além disso, desde a implantação do Sistema de Metas de Inflação, em 1999, é a quinta vez que o presidente do BC precisou enviar carta à Presidência da República a fim de justificar o porquê de o índice não ter-se mantido dentro da banda da meta. Nesse caso, entretanto, foi a primeira vez que o índice completou o ano abaixo do limite inferior, atualmente de 3%. Mas será que essa queda se deve realmente à condução “firme” do Banco Central?

Com vistas a expor algumas características da inflação recente e também a analisar a efetividade de seu combate, apresenta-se a contribuição de seus principais componentes para o índice final. Assim, pode-se perceber a importância de fatores que o próprio BC reconhece como sendo em elevado grau autônomos à condução da política monetária pela instituição: o preço dos alimentos e os preços administrados.

A importância do preço dos alimentos e bebidas nos índices de preço pode ser captada pelo peso que possuem na cesta de bens analisada: na média, representam cerca de 25% do índice. Ao se atribuir o impacto de cada grupo de bens e serviços para a elevação geral dos preços, percebe-se que, de 2008 a 2016, um terço do índice se deve diretamente ao preço de alimentos e bebidas. Segundo carta encaminhada ao Presidente da República, o atual desvio na meta de inflação, que a reduziu para valores inferiores a 3% em 2017, adviria do comportamento incomum do preço dos alimentos. De fato, o gráfico mostra que a variação no preço dos alimentos contribuiu negativamente para o índice pela primeira vez nos últimos 10 anos. Na carta, o próprio BC reconhece que as causas dessa deflação encontram-se “fora de seu alcance”, mas que combateria os efeitos secundários dessa variação. No entanto, como exemplo, no ano de 2013, a variação positiva no preço dos alimentos, também derivada de choques de oferta ou de flutuação no preço em reais das commodities (incorporando aqui tanto a variação derivada do câmbio quanto a dos preços internacionais), serviu como um dos argumentos para defender a necessidade de agir combativamente elevando a taxa de juros. Percebe-se, assim, uma assimetria na condução da política monetária.
Outro componente da inflação com relevante influência individual sobre o índice de preço, mas que não está sujeito aos efeitos da política monetária, é o preço de combustíveis e energia, que concentra parcela importante dos preços administrados. Logicamente, ao denominarem-se “administrados”, fica explícito que somente efeitos secundários poderiam ser combatidos pela política monetária.

Faz-se necessário perguntar se, dada a volatilidade do preço dos alimentos e dada a autonomia na administração dos preços de combustível e energia, estes deveriam influenciar de forma tão profunda a administração da taxa básica de juros? Adiciona-se ainda que, se considerado que o pico da inflação em 2015 se deve em grande medida a fatores exógenos à condução da política monetária, a elevação dos juros na proporção praticada pode ter sido excessiva quando se reconhece o caráter temporário e pontual de parcela daquela inflação, de modo que os possíveis efeitos recessivos sobre o restante da economia também podem ter sido desnecessários. Da mesma forma, atribuir parcela importante da queda da inflação à “firmeza” na condução da política monetária parece tentar atribuir ao subjetivo e ao expectacional uma queda cujas fontes são bem identificáveis e que, em certo grau, independeu da postura dos atuais dirigentes do BC.

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Perspectivas para a economia gaúcha em 2018

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Edição: Ano 27 nº 01 – 2018

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O ano de 2017 representou a retomada do crescimento do Rio Grande do Sul após três anos consecutivos de retração do Produto Interno Bruto (PIB). Segundo os dados da FEE, no acumulado dos quatro trimestres terminados em setembro, o PIB do Estado cresceu 0,8%, com destaques positivos para a agropecuária (7,8%) e o comércio (1,3%) e negativo para a indústria (-1,4%). Para 2018, a se confirmarem as expectativas atuais, a economia do Rio Grande do Sul crescerá pelo segundo ano seguido, algo que não acontece desde o biênio 2010-11. Entretanto a sequência da recuperação seguirá lenta, caracterizando-se mais como uma recomposição parcial da perda do nível de atividade durante a recessão do que como uma retomada mais consistente da economia. Segundo pesquisa Focus, do Banco Central do Brasil, a economia brasileira deverá crescer 2,7% em 2018, tendo como base o aumento do consumo e, em menor grau, das exportações, com o investimento ainda aguardando períodos econômicos e políticos mais claros. A economia gaúcha, por óbvio, terá seu desempenho determinado, em grande parte, pelo ritmo de crescimento da economia brasileira. Entretanto especificidades econômicas do Estado poderão desviar o crescimento do RS daquele esperado para o Brasil.

Em 2017, a agricultura do Estado apresentou um bom desempenho graças ao aumento da área plantada e a rendimentos médios recordes nas culturas de arroz, milho e soja. Para 2018, as primeiras previsões do Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE), de novembro de 2017, indicam que, em função da baixa rentabilidade esperada, haverá diminuição da área colhida dessas culturas temporárias. Como a produtividade física também deverá ser menor que a de 2017, é esperada uma redução da produção agrícola do Estado para 2018. A safra brasileira de grãos também deverá ser menor, mas como a participação da agropecuária no Valor Adicionado total é maior no Rio Grande do Sul, o efeito negativo deverá ser maior no Estado.

Após o ano de 2017, em que o desempenho da indústria de transformação oscilou entre avanços e quedas ao longo dos trimestres, a expectativa para 2018 é de um ritmo de expansão mais estável. Embora se espere que o comércio mundial cresça em torno 4,0% em 2018 — conforme o Fundo Monetário Internacional (FMI) —, o principal ponto de crescimento das vendas da indústria continuará no mercado interno, dada sua maior representatividade. Desse modo, o desempenho industrial do Rio Grande do Sul deverá acompanhar de perto o da economia brasileira neste ano que se inicia. Especificamente, a produção de celulose, bastante prejudicada em 2017, em função da parada de importante planta produtiva, deverá retomar normalmente a produção em 2018. As atividades ligadas ao setor automotivo também deverão ter um bom desempenho neste ano, alicerçadas na continuação do crescimento das vendas de automóveis no mercado doméstico e para a Argentina. Por outro lado, as atividades industriais ligadas ao setor agrícola deverão sentir os efeitos negativos da menor safra em 2018, enquanto o setor de máquinas e equipamentos poderá ser afetado duplamente, pelo menor investimento na agropecuária e pela ainda muito tímida retomada dos investimentos industriais em todo o País. Ao contrário de outras atividades econômicas, a construção civil ainda não esboçou — nem no Estado, nem no

Brasil — nenhum processo visível de retomada do crescimento. Essa atividade — que, tanto no País como no RS, não cresce desde 2013 — permanece com perspectivas ruins para 2018. Estoques elevados de novas moradias dificultam a recuperação do setor. Algum alívio pode vir de investimentos federais em obras de infraestrutura, mas nada que mude consistentemente a realidade do setor para 2018.

Depois de mais de dois anos de queda, o consumo das famílias brasileiras retomou a expansão em 2017. Como consequência direta, o comércio voltou a crescer no Brasil e no Rio Grande do Sul, algo não verificado desde 2014. Para o novo ano, as perspectivas são de aceleração do crescimento do consumo e consequente expansão das vendas comerciais. Tais expectativas se ancoram na elevação do crédito à pessoa física, na queda dos juros e na esperada melhora das condições do mercado de trabalho. Os últimos dados de 2017 mostram, no entanto, que o aumento do emprego e, principalmente, dos rendimentos reais dos ocupados ainda estão distantes de serem consistentes. Os empregos gerados são precários e de remuneração mais baixa, impedindo um aumento mais significativo da massa salarial. No caso do Rio Grande do Sul, haverá ainda o agravante da redução da safra agrícola, que geralmente produz efeitos diretos e indiretos sobre as vendas do comércio em todo o Estado. Em resumo, em 2018, o ritmo de expansão do comércio do Rio Grande do Sul estará condicionado pelo balanço das variáveis elencadas acima.

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Revisar ou não revisar a cobrança do IPTU de Porto Alegre?

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Edição: Ano 27 nº 01 – 2018

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Este texto analisa o conteúdo do Projeto de Lei n.° 13 de 2017 do Poder Executivo municipal de Porto Alegre, que foi rejeitado pelo Poder Legislativo em setembro de 2017. Tal projeto propunha revisar o Imposto Predial e Territorial Urbano (IPTU).

Em número anterior desta Carta de Conjuntura FEE[1], já se procurou evidenciar tanto a defasagem absoluta e relativa na arrecadação de IPTU em Porto Alegre como a sua regressividade (Art. 145 § 1.° da CF/88). Esta última característica é explicada pela ausência de aplicação do IPTU progressivo no tempo[2] e também pela ausência de aplicação do IPTU progressivo em razão do valor do imóvel, podendo esse ter alíquotas diferentes de acordo com a localização e o uso do imóvel (Art. 156 § 1.°, I e II, CF/88). Trata-se, em geral, de um fenômeno que se expressa no Brasil inteiro, visto que, ao contrário do que ocorre nos países avançados, aqui predomina a tributação indireta sobre a direta.

Porto Alegre, com efeito, tem-se distanciado cada vez mais dos Princípios da Tributação Equitativa. Isso porque, de acordo com dados do Sistema Integrado de Administração Financeira do Governo Federal (Siafi), do Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada (IPEA) e da Secretaria da Fazenda do Rio Grande do Sul (Sefaz-RS): (a) é a capital brasileira que há mais tempo (26 anos) não atualiza a sua Planta Genérica de Valores — a base de cálculo do IPTU; (b) entre 2000 e 2016, viu a razão entre a receita de IPTU e a Receita Tributária Total cair de 31% para 21%; (c) atualmente, o valor venal dos imóveis em Porto Alegre representa, em média, apenas 31% do seu valor de mercado, sendo a subavaliação mais concentrada nos imóveis de maior valor. I.e., são os imóveis de maior valor que possuem maior disparidade entre o valor venal e o seu valor de mercado, desprezando, então, o princípio constitucional da capacidade contributiva, dado que estes acabam pagando menos, proporcionalmente, do que os contribuintes de menor poder aquisitivo; e (d) 80% dos imóveis prediais de Porto Alegre de facto não têm seu IPTU calculado pela multiplicação da base de cálculo pela alíquota, como legalmente previsto. Isso ocorre em razão de leis passadas, que frearam o crescimento do imposto, ocasionando a aplicação de alíquota menor que a determinada pela legislação, o que viola a transparência e o princípio tributário de equidade horizontal entre contribuintes.

Nesse sentido, as propostas do projeto de atualização dos valores unitários de metro quadrado de terreno e de construção, e a obrigatoriedade dessa atualização a cada quatro anos, vão ao encontro dos mencionados Princípios da Tributação Equitativa, visto que procuram combater a defasagem da planta de valores da cidade, bem como a ausência de progressividade das alíquotas segundo o valor do imóvel. Vale lembrar que, pela legislação vigente em Porto Alegre, independentemente do valor do imóvel residencial, incide uma alíquota fixa de 0,85%.

Pela proposta do projeto, por sua vez, as alíquotas de imóveis residenciais seriam aplicadas de forma progressiva de acordo com a tabela abaixo:

Pelo projeto, dos 750.000 imóveis cadastrados em Porto Alegre, 19% teriam redução no valor a pagar, 22% receberiam isenção e 59% teriam elevação. A proposta ainda previa um redutor fixo no valor venal de todos os imóveis (70% do valor venal a ser considerado) e uma regra de transição para aqueles imóveis em que houvesse aumento do tributo a pagar. Isto é, haveria um limitador de aumento máximo de 30% ao ano nos três primeiros anos. Para os imóveis isentos e para os que tivessem redução, todavia, o efeito seria integral já em 2018. Com tal projeto, o Governo estimava uma arrecadação adicional de cerca de R$ 64 milhões em 2018. Em 2016, Porto Alegre arrecadou R$ 392,8 milhões com o IPTU. Diante disso, nota-se que tamanha é a defasagem da Planta Genérica de Valores de Porto Alegre que mesmo com a redução no valor da alíquota máxima (de 0,85% para 0,8%) e com a instituição do redutor fixo no valor venal a ser considerado, mais da metade dos imóveis teriam aumento de tributo a pagar.

O ponto do Projeto de Lei n.° 13 de 2017 que mais se afasta dos Princípios da Tributação Equitativa, todavia, se refere à omissão na fiscalização da função social da propriedade e à ausência de aplicação da progressividade no tempo. Isto é, não há nenhum tópico que busque conter a especulação imobiliária na cidade de Porto Alegre e/ou que notifique proprietários de solo urbano não edificado, subutilizado ou não utilizado. Convém registrar que já existem na literatura ideias que procuram combater esse fenômeno, propondo, por exemplo, majorar a cobrança de IPTU de quem tem mais de quatro imóveis ou dobrar o valor do IPTU para terrenos mantidos vazios após um determinado tempo. O projeto também não avança na publicização dos principais devedores de IPTU da cidade.

Por fim, é importante mencionar que, em conjunturas recessivas, aumentar tributos não é recomendável. Keynes, apenas para ilustrar, sugeriu o equilíbrio orçamentário ao longo dos ciclos. Por tais razões e associado à preponderância de tributos indiretos no Brasil (os quais incidem proporcionalmente mais sobre aqueles cidadãos de menor capacidade contributiva), o Projeto de Lei n.° 13 de 2017 seria mais redistributivo e viável politicamente caso viesse acompanhado por outro projeto que propusesse uma redução de igual magnitude no Imposto Sobre Serviços (ISS) por exemplo — um imposto de competência municipal e indireto (um deslocamento dinâmico da estrutura tributária). De tal forma, coeteris paribus, a arrecadação total permaneceria inalterada. É digno de nota que, em 2016, a razão de arrecadação IPTU/ISS em Porto Alegre (48%) foi bastante baixa quando comparada com a razão IPTU/ISS da média das cinco capitais brasileiras com maior patrimônio líquido per capita (61,2%), ou quando comparada com a razão IPTU/ISS da média das cinco capitais com maior rendimento total per capita (60,1%). Ou seja, a depender da intencionalidade, poder-se-ia inclusive reduzir a arrecadação total de Porto Alegre, elevando a razão IPTU/ISS, caso a magnitude da queda na receita de ISS fosse maior do que a magnitude do aumento na arrecadação de IPTU.

Em síntese: o projeto apresentou avanços relativos à proposta de progressividade das alíquotas do IPTU de Porto Alegre e de atualização da Planta Genérica de Valores. Ainda assim, contém omissões cruciais para que, neste momento, não o torne factível, sobretudo no que tange à ausência de fiscalização da função social da propriedade e ao deslocamento dinâmico da estrutura tributária da cidade, i.e., de indireta para direta. Somente quando enfrentar essas omissões pode o projeto vir a ganhar legitimidade perante a população. Do modo como foi proposto, soa, exclusivamente, como para fins arrecadatórios.

 

[1]   FREITAS, Antônio Albano de. Defasagem e Injustiça tributária na aplicação do IPTU de Porto Alegre. Carta de Conjuntura FEE, Porto Alegre, ano 26, n. 3, 2017. Disponível em:< http://carta.fee.tche.br/article/defasagem-e-injustica-tributaria-na-aplicacao-do-iptu-de-porto-alegre/>. Acesso em: 18 dez. 2017.

[2]  De acordo com a Constituição Federal de 1988 (Art. 182 § 4.°), é “[…] facultado ao Poder Público municipal, mediante lei específica para área incluída no plano diretor, exigir, nos termos da lei federal, do proprietário do solo urbano não edificado, subutilizado ou não utilizado, que promova seu adequado aproveitamento, sob pena, sucessivamente, de: (i) parcelamento ou edificação compulsórios; (ii) imposto sobre a propriedade predial e territorial urbana progressivo no tempo; (iii) desapropriação com pagamento mediante títulos da dívida pública”.

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O crescimento do PIB, otimismo e realidade

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Edição: Ano 27 nº 01 – 2018

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O Produto Interno Bruto (PIB) do 3.° trimestre divulgado em dezembro pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE), que mostra crescimento da variável pelo terceiro trimestre consecutivo, indica que a economia brasileira segue fora da recessão. Juntamente, foi apresentada a revisão dos dados anuais de 2015 e 2016, que tiveram queda estimada em -3,5%, o que resultou em um crescimento maior para os primeiros trimestres de 2017. Com isso, o avanço trimestral do PIB de 2017 para os três primeiros trimestres foi de, respectivamente, 1,3%, 0,7% e 0,1%.em linha com o fato de esta ser a mais lenta recuperação de, no mínimo, os últimos 30 anos, sendo que, nas previsões do Governo, apenas em 2019 será alcançado o PIB de 2014.

Esses resultados foram muito bem recebidos pelo mercado e pelo Governo, que ampliaram o seu discurso otimista. Após a sua divulgação, foram revistas as previsões de crescimento de 2017 (para 1,1%) e de 2018 (para 3,0%). Dentre os argumentos defendidos pelo Ministro da Fazenda para a revisão, foi lembrado o fato de o investimento crescer 1,6% na comparação trimestral após 15 quedas seguidas. Também foi comemorado o crescimento de 2,2% no consumo das famílias, que teve aumento por dois trimestres seguidos após nove quedas — ressaltando-se o fato de que, como a maior parte do estímulo ao consumo deveu-se à liberação das contas do Fundo de Garantia por Tempo de Serviço (FGTS) no segundo trimestre, o crescimento no terceiro sustentou-se com pouca influência de tal estímulo. Além disso, destacam-se os efeitos no consumo da queda no desemprego e nas taxas de inflação e de juros, o que aumentou a confiança de empresas e famílias e que virão a servir como estímulo para um crescimento ainda mais robusto nos próximos anos. A realidade, entretanto, apresenta diversos obstáculos que dificultam a concretização dessas visões mais otimistas.

Sobre o investimento, pode-se dizer que segue distante de recuperar as perdas dos últimos anos, com o Banco Central (Bacen) prevendo contração na formação bruta de capital fixo de 3,2% para 2017. A utilização da capacidade instalada média da indústria, segundo a Confederação Nacional da Indústria (CNI), está em cerca de 67%, o que apresenta uma melhora com relação à média dos últimos dois anos, mas ainda muito baixa para que se vislumbre recuperação consistente. Além disso, os investimentos públicos estão em queda e constrangidos pela Emenda Constitucional 95 (EC95), que impõe como limite para o crescimento da maioria das despesas orçamentárias o Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) de 12 meses de junho do ano anterior.

No mercado de trabalho, a recuperação do emprego está ocorrendo com precarização das condições para o trabalhador, e esse cenário deve acentuar-se ainda mais com a vigência da Reforma Trabalhista, inspirada em legislações semelhantes introduzidas na Espanha e nos EUA. Lançada pelo Governo como essencial para que o mercado de trabalho se modernize e volte a gerar empregos, ela permite a institucionalização de formas precárias de emprego — como o trabalho intermitente, que não garante o pagamento de salário mínimo mensal —, capazes de potencializar a tendência de redução salarial e de precarização nas relações de trabalho. Nos países que serviram de inspiração para essa nova legislação, há quem argumente que tenha contribuído para a redução da taxa de desemprego no curto prazo, mas esse movimento deu-se, principalmente, em empregos de precários, em tempo parcial e de menor remuneração. Como efeitos, ocorreram redução ou avanço lento nos rendimentos do trabalho, redução da classe média e aumento na desigualdade de renda.

No Brasil, conforme a taxa apresentada pela Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios (PNAD) contínua, do IBGE, após o desemprego ter atingido seu ápice no trimestre encerrado em março, quando alcançou 13,7% da População Economicamente Ativa (PEA), ele tem-se reduzido, tendo recuado para 12,2% no encerrado em outubro. Seguindo a Pesquisa, até outubro de 2017, foram criadas cerca de 2,3 milhões de vagas, sendo que cerca de 76% são vagas informais — sem carteira e por conta própria — e o restante se refere ao serviço público. Quanto à renda, dados do Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged) mostram que, nos empregos com carteira assinada, a média salarial de admissão é de R$ 1.463,12, valor menor do que os R$ 1.675,95 recebidos em média pelos demitidos, diferença que tem aumentos ao longo do ano.

A reforma trabalhista tem o potencial de ampliar uma tendência já verificada no Brasil, em que os efeitos do fim da recessão são desigualmente sentidos. Estudo da Tendências Consultoria mostra que a massa de rendimentos das famílias com renda mensal de até R$ 2.302 — que, no estudo, corresponde a cerca de dois terços das famílias brasileiras — caiu 3,15% na comparação do 1.° semestre de 2017 com o de 2016, enquanto a das famílias com renda de mais de R$ 17.286 — menos de 1,5% das famílias — cresceu 10,31% no mesmo período. Esses dados ajudam a entender porque a maior parte da população não sente o fim da crise, questão debatida por analistas e meios de comunicação.  A maior parte da população teve queda no padrão de vida desde a crise, com o desemprego sendo reduzido a custas da precarização do trabalho e com retiradas de direitos estabelecidos.

Nessa conjuntura de dificuldades de recuperação, a política fiscal e, particularmente, os programas de investimentos públicos podem converter-se em poderosos instrumentos de estímulo ao PIB e auxiliariam na obtenção de uma recuperação mais consistente, o que é demonstrado em vasta literatura econômica, embasada, inclusive, por estudos recentes do Fundo Monetário Internacional (FMI). No Brasil, entretanto, esse mecanismo está constrangido, pois, desde 2015, o Governo adota a austeridade fiscal com o discurso de que a redução do tamanho do Estado se converterá em um estímulo ao crescimento econômico. Nesse sentido, sua principal medida foi a aprovação da EC95, o que implica limitar o avanço das despesas a um crescimento real próximo a zero.

Com a dinâmica de crescimento das despesas obrigatórias existente — como, por exemplo, a relativa a benefícios previdenciários —, a qual se prevê que cresça a valores reais próximos a 3% durante a próxima década e que, caso seja mantida a previsão de avanço para 2018, utilizará cerca da metade do aumento permitido pela EC95, ocorrerá redução da despesa discricionária a valores cada vez menores para que se cumpra o teto de gastos. Com isso, os investimentos serão fortemente penalizados. Até outubro de 2017, os investimentos do Governo Federal tiveram redução de 33,62% em termos reais, com relação ao mesmo período de 2016, e os dois maiores programas, o Programa de Aceleração do Crescimento (PAC) e o Minha Casa Minha Vida (MCMV), reduziram-se, respectivamente, 40,93% e 61,40%. Somados com o investimento das estatais federais, é prevista, no Projeto de Lei Orçamentária Anual (PLOA) de 2018, uma redução nominal de 24%, ou mais de R$ 32 bilhões. Estudo recente da Instituição Fiscal Independente estima que o investimento somado de todos os entes estatais do Brasil voltará em 2018 ao nível da década de 90. Com o investimento tornando-se parcela cada vez menor no gasto público, minora-se seu poder de estímulo sobre o produto.

Olhando para fatores objetivos, o crescimento reduzido da massa salarial, a capacidade ociosa alta e a austeridade fiscal do Governo deixam a demanda agregada padecendo de estímulos mais fortes para um crescimento consistente. Logo, o efeito benéfico de queda na taxa de inflação e dos juros é minorado, limitando a expansão do PIB. O Governo, por outro lado, afirma que as reformas implementadas e a diminuição do tamanho do Estado aumentam a confiança do setor privado e segue procurando reduzir suas despesas e pagamento de benefícios como estratégia para acelerar o crescimento econômico, o que virá ainda em 2018. Vale lembrar que esse é mesmo discurso desde 2015, com os resultados positivos sendo postergados. Com o atual programa político do Governo, a tendência é pela manutenção desta realidade.

 

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Quem elabora as estatísticas e as análises socioeconômicas nos Estados Unidos?

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Edição: Ano 26 nº 12 – 2017

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Com o avanço dos debates sobre modernização do Estado tanto no Brasil como no Rio Grande do Sul, é salutar o interesse em conhecer a política nacional para estatística nos Estados Unidos da América (EUA). O País destaca-se por sua extensa e complexa rede de coleta, catalogação e análise de dados em diversas subáreas das ciências sociais aplicadas, e, consequentemente, a experiência norte-americana é usada como padrão para diversos outros países do mundo, com a existência de 13 agências governamentais de estatísticas na esfera federal. Entende-se a necessidade de apreender o modelo norte-americano em toda sua completude para o desenho das políticas nacionais de estatística em outras partes do mundo, considerando-se, evidentemente, as especificidades e as demandas locais.

A manutenção de um órgão governamental dedicado à produção e à disseminação de estatísticas oficiais é expressamente recomendada pela Divisão de Estatísticas da Organização das Nações Unidas (DE-ONU) Ademais, essas agências devem ser responsáveis pela manutenção e pelo aprimoramento das classificações estatísticas nacionais, cuja finalidade é fornecer suporte a diversas políticas públicas, tais como educação, trabalho, contas nacionais e segurança, e, também, pela provisão de recursos para financiar essas tarefas. As classificações nacionais, por sua vez, coexistem e devem observar as classificações internacionais; as últimas, que são tuteladas por diversas organizações internacionais, configuram-se como um conjunto de melhores práticas para as primeiras.

No caso norte-americano, a elaboração de estatísticas governamentais remonta a própria formação do Estado nacional. Alguns anos após a independência dos EUA, ainda em 1790, organizou-se o primeiro censo nacional. No século seguinte, à medida que viam sua economia e sociedade prosperarem e tornarem-se mais complexas, a produção de dados passou a incorporar novos temas, como as receitas tributárias, a pesca comercial, e até as informações sobre ocorrências de crimes. Ao longo do século XX, a complexificação das classificações estatísticas nos EUA resultou na descentralização e na compartimentalização temática na produção de informações oficiais. A maior parte das atuais 13 agências que fornecem estatísticas socioeconômicas vincula-se a determinado departamento de Estado1, como se pode observar no quadro adiante.

Em paralelo às agências federais, diversos estados norte-americanos apresentam instituições que coletam e disseminam informações sobre temas variados, ainda que essas estruturas se diferenciem significativamente em termos de tamanho, escopo e ordenamento legal em cada estado federado. No caso da Califórnia, por exemplo, alguns departamentos estaduais apresentam divisões específicas que se dedicam à elaboração e à divulgação de estatísticas. Cabe destacar, ainda, que quase todos os estados mantêm bases de dados sobre saúde pública.

A maior parte desses órgãos federais também elabora estudos analíticos regulares de amplo acesso com base nos dados que divulgam. Naturalmente, essa prerrogativa não é exclusiva dessas organizações, e é também realizada em uma diversidade de centros de pesquisa norte-americanos, como em universidades e, inclusive, nos chamados think tanks (literalmente, tanques de pensamento), os quais são financiados tanto por instituições privadas quanto pelo governo central e por autoridades estaduais ou locais, e, claro, por partidos políticos. O papel dos think tanks em relação ao dos órgãos federais, contudo, não deve ser confundido: enquanto os primeiros se inclinam a desenvolver análises com intuito de promover determinada agenda política, os últimos apresentam preocupação em oferecer, nas palavras da própria página do Census Bureau, uma “análise confiável, oportuna, e precisa sobre os dados”.

Como ressaltam as próprias recomendações da própria DE-ONU, a construção de um sistema nacional de estatística deve respeitar as singularidades locais. No caso brasileiro, tanto o exemplo norte-americano como o conjunto das denominadas boas práticas internacionais chanceladas pela referida agência internacional devem submeter-se ao crivo das especificidades sociais, econômicas e mesmo culturais do País. Ainda assim, o estudo de experiências estrangeiras, tanto as de países desenvolvidos como as de demais países em desenvolvimento, pode oferecer inspiração para o constante refinamento das políticas públicas na produção de estatística e na análise de dados.


1 Designação que corresponde aos ministérios no Brasil.

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Consumo e investimento: avaliando as previsões do Banco Central do Brasil para o ano de 2017

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Edição: Ano 26 nº 11 – 2017

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Em artigo recente publicado nesta Carta de Conjuntura, foi observado que nem a rápida queda da taxa de inflação nem o ritmo lento da recuperação do crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) podem ser considerados movimentos razoavelmente previstos pelo Banco Central do Brasil (BCB). De modo geral, tem sido recorrente, pelo menos desde o segundo semestre de 2015, um estado geral de frustração das expectativas positivas que foram formadas sobre o comportamento da atividade econômica, seja porque a recessão foi mais severa do que antes se anunciava, seja pela fraca intensidade da recuperação que até agora se apresenta, comparada à que havia sido projetada.

Considerando os dados já disponíveis para o ano de 2017, uma sequência de dois trimestres de crescimento positivo do PIB foi finalmente registrada pelo Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE). Elementos completamente distintos explicam, entretanto, o resultado de cada trimestre. Entre janeiro e março, registrou-se um expressivo crescimento de 1,02% na produção comparado ao trimestre anterior, mas sem contrapartida nos componentes da demanda efetiva confirmada (conforme Summa, Lara, Serrano (2017)), razão pela qual o resultado foi interpretado como um movimento de variação indesejada de estoques, associado a aspectos conjunturais dos setores produtores de commodities. Com relação ao segundo trimestre, o crescimento de apenas 0,25% registrado na produção foi efetivamente acompanhado de crescimento dos componentes da demanda agregada. Foi bastante positivo, em especial, o crescimento de 1,36% no consumo das famílias. Dessa forma, embora haja uma contração de 1,38%, ao considerar a variação acumulada do PIB dos últimos quatro trimestres, já não se repetiu no primeiro semestre de 2017 o quadro recessivo de grande intensidade do biênio 2015-16.

Para uma análise objetiva a respeito das oscilações da atividade econômica, não é suficiente avaliar apenas os resultados agregados. Explicitar a lógica interna da projetada recuperação exige considerar o comportamento dos componentes mais importantes envolvidos. Nesse particular, também fica clara a dificuldade do BCB em avaliar prospectivamente a conjuntura brasileira. Na tabela a seguir, apresentam-se as taxas previstas de crescimento para 2017, relativas ao consumo das famílias, à formação bruta de capital fixo (FBKF) e ao PIB, conforme foram divulgadas nos sucessivos Relatórios de Inflação, começando pelo de setembro de 2016 até o mais recente, de setembro de 2017.

Algumas observações importantes podem ser feitas as partir destas informações. No que diz respeito ao consumo das famílias, a projeção de crescimento de 0,8% de setembro de 2016 foi revisada para baixo até junho de 2017, quando passou a ser zero. No último relatório divulgado, houve uma revisão para cima, e o crescimento projetado passou a ser de 0,4%. Com relação às projeções para a FBKF, que reflete o comportamento do investimento, a revisão para baixo foi contínua e muito contundente. No último registro, o BCB prevê uma contração de 3,2% para o ano de 2017, ao passo que, em setembro de 2016, projetava crescimento de 4% para esta variável.

Avaliado apenas sob o prisma da consistência interna entre o consumo e o investimento, o movimento de revisão das previsões realizado pelo BCB entre setembro de 2016 e junho de 2017 faz certo sentido. Assumindo-se que o investimento seja, em larga medida, induzido pela necessidade de ajustar a capacidade produtiva à demanda existente e projetada, a revisão para baixo do crescimento do consumo das famílias sinaliza um menor ritmo de crescimento do PIB e dos mercados para o setor privado. Esse cenário implica menor disposição das empresas para realizar investimentos, coerente, portanto, com a revisão para baixo também do crescimento da FBKF. Essa aparente consistência foi rompida, entretanto, na última revisão realizada. Ao mesmo tempo em que elevou o crescimento projetado do consumo e do PIB, o BCB intensificou a previsão de queda dos gastos de investimento.

Em virtude da ainda elevada ociosidade da capacidade produtiva e das perspectivas ainda frágeis do crescimento futuro da demanda agregada em geral, não parece realmente algo fora do razoável esperar por uma queda expressiva da FBKF em 2017, conforme consta da última previsão do BCB. Esse mesmo critério tem sido utilizado em análises independentes publicadas nesta Carta de Conjuntura (como em Lara (2016) e Lara (2017)), apontando que era, de fato, muito improvável esperar por qualquer recuperação do investimento ao longo do ano. Mas vale aqui ressaltar também que, ao revisar para cima a previsão do consumo das famílias, o Banco Central passa agora a sinalizar a possibilidade de alguma redução daquela ociosidade, bem como de alguma elevação da expectativa de crescimento dos mercados para o setor privado. Com base na lógica de que o investimento é induzido pela necessidade de ajustar a capacidade produtiva à demanda corrente e esperada, seria mais coerente esperar por um resultado ao menos um pouco melhor da FBKF, comparado com a previsão que havia sido realizada anteriormente.

Com raras exceções, tem sido recorrente no debate público brasileiro essa dificuldade de análise sobre a composição da demanda agregada entre consumo e investimento. Ainda que sem qualquer sustentação empírica, parece popular certo senso comum de que não pode haver crescimento consistente dos gastos de consumo simultaneamente ao crescimento dos gastos de investimento. Somente nos meses mais recentes, parece ter ficado mais claro, conforme demonstram parcialmente as revisões de projeção do próprio BCB, que o investimento não teria porque voltar a crescer sem uma prévia retomada do crescimento dos gastos que não criam capacidade produtiva. Foi nesse contexto que, passando a apostar em medidas pontuais e aparentemente bem-sucedidas de estímulo ao consumo (como a liberação dos saques do Fundo de Garantia por Tempo de Serviço (FGTS)), o atual Governo pôde finalmente comemorar um crescimento positivo do PIB. Seria excelente se essas lições da realidade fossem efetivamente incorporadas aos modelos de previsão do Banco Central. Ainda que, no contexto de uma ciência social como a economia, a exatidão numérica das previsões deva sempre ser avaliada com certa complacência, desvios tão significativos de previsão em variáveis tão centrais, como é o caso da FBKF, não parecem decorrer de meros detalhes técnicos, mas, sim, da própria concepção subjacente ao modelo de previsão.

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Comportamento das atividades econômicas no RS a partir da crise de 2008

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Edição: Ano 26 nº 11 – 2017

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Passados nove anos da eclosão da crise em 2008, seus efeitos ainda são sentidos na economia mundial. Iniciada no setor financeiro dos Estados Unidos ainda em 2007, difundiu-se pelo mundo, afetando o crescimento das economias, retraindo o comércio, provocando recessões e aumento do desemprego em diversos países. A forte queda atividade, que parecia estar desvanecendo-se em 2010, voltou a recrudescer, na Europa, em 2011, passando a impactar mais fortemente os países em desenvolvimento, através de uma redução ainda mais significativa dos fluxos de comércio internacional.

O papel do cenário internacional no desempenho econômico do Brasil a partir de 2008 é matéria controversa. Entretanto, independentemente do maior ou menor peso atribuído aos erros de política para explicar a atividade econômica nos últimos anos, é inegável que as próprias políticas surgiram como resposta ao seu impacto e aos seus desdobramentos no País. Nesse sentido, a ideia deste artigo é descrever o comportamento das principais atividades econômicas no Rio Grande do Sul a partir da eclosão da crise, cotejando-as com o desempenho no Brasil, e apresentar algumas sugestões de interpretação para os fenômenos observados.

Será analisada a produção das atividades da agropecuária, das indústrias de transformação, da construção e do comércio. A indústria extrativa, apesar de importante no plano nacional, é pouco expressiva no Estado e não possui encadeamentos produtivos significativos, e por isso não será analisada. As duas primeiras atividades, sendo fortemente tradables (comercializáveis), são a base exportadora do Estado, e as últimas, sendo tipicamente no tradables (não comercializáveis), respondem às condições do mercado local.
A produção da agropecuária, tanto a nacional quanto a do Estado, não foi atingida pela crise de 2008. A demanda, principalmente a chinesa por soja, continuou crescendo durante todo o período. Os preços em dólares da soja continuaram elevados, tendo alcançado seu ápice em 2013 e retraindo-se a partir daí. As condições para a expansão do setor propiciaram crescimento da produtividade e expansão de área plantada, o que, no caso do Estado, resultou em um crescimento em volume maior que o do País, o maior entre todas as atividades econômicas no RS.

O volume do Valor Adicionado Bruto (VAB) da indústria de transformação brasileira não voltou a recuperar o nível anterior à sua queda, passando, nos últimos três anos, a recuar fortemente, estando atualmente em um nível 20% inferior ao do pico em 2008. A indústria gaúcha apresentou um movimento similar. O volume exportado pela indústria de transformação mantém o mesmo nível nos últimos 10 anos, tanto no Estado quanto no País. Já no plano internacional, considerando-se as economias industriais mais importantes, a produção industrial nos EUA vem recuperando-se lentamente desde 2009, a da Europa estabilizou-se em um nível inferior ao anterior da crise, e a China, depois de uma recuperação rápida, passou a ter taxas de crescimento inferiores às alcançadas antes da crise.

A construção é a atividade que liderou o crescimento nacional no período imediatamente pós-crise, crescendo mais que o Produto Interno Bruto (PIB) em quase todo o período que vai até o terceiro trimestre de 2014. A expansão do crédito imobiliário e o crescimento do investimento público, principalmente no período imediatamente após 2009 e em 2013, são as principais explicações para esse desempenho do setor. Contribuíram para a expansão do crédito o crescimento dos rendimentos reais e a queda da taxa de juros. No Rio Grande do Sul, a construção ficou atrás da agropecuária na liderança do crescimento pós 2008. No Estado, o desempenho da construção foi influenciado por fatores similares ao nacional, mas com uma menor participação das obras públicas.
O comércio seguiu de perto o crescimento da construção no País, mantendo-se no período pós-crise acima do nível PIB até o primeiro trimestre de 2015. Contribuíram para o desempenho da atividade o crescimento da renda familiar (incluídas as transferências governamentais), impulsionada pela elevação do salário mínimo, a redução do desemprego e os reajustes reais, um mercado de crédito mais acessível e a redução do Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI) para bens duráveis. O comércio no Estado cresceu mais que no País inteiro, provavelmente beneficiado pelo melhor desempenho de seu mercado de trabalho e pela renda agrícola.

Pelo gráfico abaixo, que apresenta as séries dessazonalizadas das atividades analisadas e do PIB no RS, a partir de 2008 observa-se uma maior dispersão. O desempenho do PIB no RS foi sustentando pela construção e o comércio até 2014. A transformação ficou estagnada em um nível inferior ao pico pré-crise até 2014, caindo a partir daí. A agropecuária manteve tendência de crescimento. A deterioração do saldo de transações correntes em 2013, fruto principalmente da queda dos preços das commodities e do aumento das importações, e as respostas de política a partir disso podem explicar a reversão dos fatores que sustentaram o PIB até 2014, tanto no Brasil quanto no Estado. Fica claro que, independentemente das políticas adotadas no período, o comportamento da indústria de transformação nacional e os determinantes da formação dos preços internacionais são elementos estruturais para o entendimento dos impactos da crise no Brasil e no RS.

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O novo Federal Reserve de Trump e a indicação de Jerome Powell

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Edição: Ano 26 nº 11 – 2017

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O Presidente Donald Trump tem cumprido um mandato controverso até o momento. Ainda que, por ora, nem todas suas polêmicas promessas de campanha tenham sido levadas a efeito, seu estilo pouco afeito às formalidades inerentes ao cargo que ocupa, a presença constante de familiares na tomada de decisões e suas dificuldades na escolha de assessores têm feito de Trump e sua presidência elementos estranhos ao etos político tradicional dos EUA. Afora a política doméstica e suas dificuldades com o Congresso — apesar da maioria republicana nas duas casas legislativas —, Trump tem tido, na política externa e em suas tentativas de afastar os EUA de acordos previamente acertados (como no caso dos rompimentos do Acordo Transpacífico e do Protocolo de Paris), os movimentos com maior grau de controvérsia, embora ainda não tenha concretizado suas ameaças protecionistas mais importantes, as quais atingiriam as relações comerciais com a China e o México.

Nessa virada de ano em direção a 2018, Trump tem a possibilidade de vir a tomar para si as rédeas do Federal Reserve (Fed), o banco central dos EUA, incontestavelmente a instituição mais poderosa do planeta no que tange às finanças. O potencial de estragos de uma política monetária norte-americana realizada de forma isolada e que não leve em conta a interconexão entre os sistemas financeiros e o papel do dólar como unidade de conta e de reserva de valor globais é praticamente imensurável. Assim, chama atenção a oportunidade aberta para que Trump influencie diretamente os rumos do Fed. A decisão do vice-Presidente Stanley Fischer de deixar seu assento no board de diretores oito meses antes da expiração do seu mandato deixou o comitê diretivo com apenas quatro das sete cadeiras preenchidas. Randal Quarles, atual encarregado da diretoria de supervisão financeira, deve também deixar o cargo em direção ao Senado. Conjuntamente a esse grande número de indicações de diretores, Trump tem a chance de apontar o próximo chairman do Fed, uma vez que o mandato da atual presidente, Janet Yellen, terminará em fevereiro de 2018. O fato de o presidente ter possibilidade de apontar até cinco novos membros em cadeiras vagas na diretoria do Fed, incluindo seu novo presidente, poderá dar à política monetária norte-americana as feições de Trump, a partir de meados de 2018.

Essa conjunção de fatores colocou os holofotes midiáticos sobre a forma da condução que o Presidente dará a essas indicações e os próprios nomes a serem indicados. Trump deu sinais de estar consciente dos riscos envolvidos, além da necessidade política de preservar aquilo que vai bem em seu mandato, que é a situação da economia. O fato de Janet Yellen ter cumprido um mandato sem sobressaltos, com baixa inflação, queda no desemprego e relativo crescimento econômico, orientou Trump a tomar cuidados durante o processo sucessório que ele, provavelmente, não teria caso o percurso dela tivesse se mostrado mais acidentado. Ainda que os ritos de indicação do novo presidente do Fed tenham seguido procedimentos pouco convencionais da parte de Trump, o Presidente realizou longo e cuidadoso processo de escuta aos políticos do Partido Republicano e aos possíveis candidatos ao posto, o que incluía a própria possibilidade de recondução da atual presidente. Pesaram contra Yellen sua indicação inicial por Obama, sua afinidade ao Partido Democrata e sua inflexibilidade na defesa da regulação financeira mais estreita adotada pelo Fed após a crise de 2007-08. Trump foi crítico contumaz das regulações que exigem maior reserva em capital próprio de parte das instituições financeiras, as quais, supostamente, estariam limitando a concorrência, em especial no setor bancário. De outra parte, o Presidente apoiava a condução de Yellen quanto à política monetária, que, ao preservar os juros reais negativos e promover lenta e cuidadosamente o retono à normalidade, estaria possibilitando o gradual aquecimento que caracteriza a economia norte-americana atual.

Ao final de outubro, Trump decidiu-se pelo nome de Jerome Powell como o próximo chairman. Frente ao exposto anteriormente como os critérios para a escolha de Trump, é perfeitamente compreensível que esse tenha sido o nome escolhido. Powell tem ligações históricas com o Partido Republicano e é diretor do Fed desde 2012. Sua atuação na determinação dos juros tem sido a de suportar a atual condução da política monetária capitaneada por Yellen. Nesse sentido, representa uma continuidade da atual política. De outro lado, é favorável a um maior relaxamento das imposições regulatórias sobre o sistema financeiro. Ou seja, é uma escolha em consonância com as preocupações de Trump, que agrada seu partido e que não suscita críticas maiores da oposição. A única restrição ao seu nome adviria do fato de não ser um teórico com trabalhos reconhecidos em política monetária, sendo o primeiro não Phd em economia a ocupar o cargo na contemporaneidade.

Uma primeira avaliação dá conta de que isso poderia ser importante no caso de uma crise mais profunda, que exigisse soluções criativas e não convencionais, como ocorreu na crise de 2007-08. Os dilemas da política monetária do momento nos EUA dizem respeito ao ritmo de aumento da taxa de juros que possa, ao mesmo tempo, impedir a explosão das novas bolhas que se formam nos mercados acionário e imobiliário norte-americanos e manter o aquecimento da economia sem recrudescimento da inflação. Outra questão mais recente no debate sobre a política monetária dos EUA, mas que recrudesceu sob a gestão de Yellen, diz respeito ao fato de o Fed considerar ou não o impacto global de suas decisões. Além disso, os críticos apontam a inexistência de um modelo explicativo para a situação atual, de relativo crescimento e de baixo desemprego, sem aceleração inflacionária. A essa conjuntura, Trump tenta acrescentar um estímulo fiscal importante, com a redução dos impostos sobre lucros empresariais. Powell representa a manutenção do atual status quo, com uma condução empirista e cautelosa das altas dos juros. Ao mesmo tempo, um possível laxismo regulatório pode implicar crescimento do risco sistêmico, caso a inflação avance e seja necessária uma reversão mais rápida da política de juros baixos, com repercussões sobre os preços dos ativos financeiros. De todo modo, Powell assumirá a presidência do Fed, após o referendo de seu nome pelo Senado dos EUA, em situação bastante menos turbulenta que sua antecessora. Resta acompanhar sua influência no preenchimento dos demais cargos vagos na diretoria da principal instituição de governança da economia mundial.

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Taxa de juros: entre a efetiva e a esperada

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Edição: Ano 26 nº 10 – 2017

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A administração da taxa básica de juros é o principal instrumento utilizado pelo Banco Central (BC) para manter a inflação próxima da meta. A despeito de determinarem a taxa nominal de juros, as decisões da autoridade monetária também envolvem a observação da taxa real de juros, ou seja, depois de descontada a inflação. Nesse ponto, há, ao menos, duas formas de calculá-la.

A primeira delas pode ser nomeada de taxa real efetiva, ou taxa de juros ex-post, na qual se observa a remuneração propiciada pela taxa básica acumulada em 12 meses, descontada a inflação no mesmo período. Essa taxa representa a remuneração efetivamente proporcionada por títulos públicos indexados pela taxa Selic, que compõem cerca de 30% do total da dívida pública federal. Como esses títulos refletem o menor risco no sistema financeiro nacional, a taxa também serve como referência para se aferir a base de remuneração do restante da economia. No gráfico, percebe-se o aumento do retorno real dos títulos indexados pela Selic acompanhando a elevação da taxa básica iniciada pelo BC em abril de 2013, o que a fez acumular 9,6% a.a. em agosto de 2017.

Outra forma de cálculo é a taxa real esperada, ou taxa de juros ex-ante, na qual se considera a expectativa de quanto será o rendimento real no ano seguinte. Aqui se utilizou a taxa do swap pré-DI para 252 dias úteis, descontada a expectativa de inflação para os próximos 12 meses. Essa taxa real esperada é tida como fundamental para administrar os incentivos dos agentes privados na alocação de recursos, pois indica quanto se espera da remuneração real dos títulos indexados pela Selic no curto prazo. Convencionalmente, considera-se essa taxa como uma base de comparação a partir da qual os agentes podem decidir onde alocar seu dinheiro. No gráfico, observa-se que a taxa prevista há um ano para o mês de agosto de 2017 era de 7,8% ao ano, ou seja, cerca de 1,8 p.p. menor do que o efetivamente acumulado, como visto anteriormente. Para o ano que vem, prevê-se uma queda no rendimento para pouco mais de 3% a.a.

As barras no gráfico mostram a diferença entre e o efetivo (taxa ex-post) e o esperado (taxa ex-ante). Pode-se perceber que, na maior parte do período, a taxa efetiva é inferior à esperada. Destoando dessa tendência, em 2017 a taxa efetiva atinge valores maiores que os esperados para o momento. Considerando as duas últimas gestões do BC, somente entre 2013 e 2014 essa diferença também foi positiva. Contudo, enquanto, no contexto 2013-14, a diferença devia-se a uma elevação da taxa Selic maior do que o esperado, atualmente ela se deve a uma queda mais acelerada da inflação, ou seja, os agentes consultados não esperavam um arrefecimento tão rápido do nível de preços.

Deveras, não seria adequado dizer que o mercado não havia precificado taxas reais de juros próximas a 10% a.a. Como pode ser visto no gráfico, esperava-se que, de setembro a novembro de 2016, a taxa real de juros atingisse mais de 9% a.a. Dessa forma, embora com algum atraso, as decisões do Banco Central juntamente com a queda da inflação tornaram concretas essas previsões.

Ademais, é necessário compreender que há interligação entre os agentes envolvidos na elaboração desses dados. Por um lado, a fim de determinar a taxa básica de juros, o BC consulta o mercado para conhecer as expectativas de inflação futuras. Por outro lado, o BC busca comunicar o mercado sobre o que pretende com o percurso futuro da taxa Selic. Dessa forma, a determinação da Selic presente condiciona a expectativa para o seu comportamento futuro.

Assim, menos que atribuir responsabilidades às diferenças entre o realizado e o esperado, cabe perceber que o maior ou o menor sucesso das previsões para uma variável específica não pode ser considerada independente do desempenho de outras variáveis relevantes no modelo. Nesse sentido, convém lembrar que outro parâmetro importante é a previsão de crescimento econômico, o qual foi superestimado no início do ciclo de aumento da Selic: em agosto de 2016, previa-se crescimento de 1,17% para o ano de 2017; em agosto deste ano, a previsão estava em 0,34%. Resta esperar se o Banco Central conseguirá concretizar as expectativas que, de certa forma, são construídas a partir de seus próprios modelos e comunicados, atingindo e mantendo uma taxa de juros real tão baixa quanto hoje sinaliza a taxa esperada — a despeito de uma possível normalização da inflação e da atividade econômica no próximo ano. A questão torna-se imperativa, pois a única vez que se atingiram taxas reais de juros próximas a 2 % a.a., mesmo que brevemente e sob outra conjuntura política e econômica, iniciou-se um período de grande instabilidade no País.

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